DAMPAK PEMODERASIAN KOMPONEN ARUS KAS TERHADAP HUBUNGAN LABA AKUNTANSI DENGAN RETURN SAHAM

Sumber : http://ejournal.unud.ac.id/abstrak/ok%20darma%20laksmi%20&%20dwi%20ratnadi.pdf)

DAMPAK PEMODERASIAN KOMPONEN ARUS KAS TERHADAP

HUBUNGAN LABA AKUNTANSI DENGAN RETURN SAHAM

PUTU ARI DHARMA LAKSMI

NI MADE DWI RATNADI

Jurusan Akuntansi

Fakultas Ekonomi, Universitas Udayana

ABSTRACT

Accurate information regarding listed companies is crucial tominimize investment risk. This research aims to examine the effect of accounting income on stock return, and the effect of cash flow from operation, cash flow from investment, and cash flow from financing activities respectively as moderating variables on the relationship between accounting income and stock return of manufacturer listed on the Jakarta Stock Exchange.

There were 161 manufacturing companies listed during 2001 to 2005, and 39 of them are selected as sample research using purposive sampling method. With 5 year research period, there are 195 observations done. Data then are analyzed using multiple linear regressions.

Results show that accounting income affect stock return significantly, which is shown by greater value of t count compare to t table. While cash flow from operation, investment, and financing activities are not able to moderate relationship between accounting income and stock return.

Keywords: moderating variables, cash flow, accounting income, stock return.

I. PENDAHULUAN

Salah satu pilihan berinvestasi di pasar modal adalah investasi dan penanaman modal dalam bentuk saham yang merupakan pemilikan atau pembelian saham-saham perusahaan terbuka oleh para investor dengan tujuan untuk mendapatkan pendapatan (return) sebagai keuntungan. Namun, berinvestasi di pasar modal memiliki risiko yang sangat besar sehingga para investor memerlukan analisis untuk menilai kelaikan suatu perusahaan yang akan ditanami modal untuk mengurangi risiko-risiko investasi.

Laporan arus kas sebagai komponen penyusun laporan keuangan merupakan salah satu sumber informasi yang juga dapat menjadi perhatian investor. Laporan arus kas ditujukan untuk melaporkan penerimaan dan pengeluaran kas selama satu periode yang berasal dari aktivitas operasi, investasi, dan pendanaan. Dalam Trueblood Report, tujuan laporan keuangan No.3 disebutkan bahwa dasar kepentingan investor dan kreditor dalam laporan keuangan adalah aliran kas perusahaan tanpa menyebutkan income bersih. Kepentingan investor dan kreditor atas informasi aliran kas meliputi jumlah, waktu, dan tingkat ketidakpastiannya (Belkaoui, 2000:129).

Bowen et al. (1986) menyatakan bahwa manfaat dari laporan arus kas adalah untuk memprediksi kegagalan, menaksir risiko, memprediksi pemberian pinjaman, penilaian perusahaan, dan memberikan informasi tambahan pada pasar modal. T.A. Lee, B.E. Hick, dan R.H. Ashton dalam Harahap (2001:242) menyatakan bahwa informasi yang disajikan cash flow accounting lebih bermanfaat dalam menilai atau menganalisis keputusan, baik tentang investasi saham maupun untuk tujuan peramalan arus kas lainnya.

Informasi penting lainnya yang dapat digunakan oleh investor untuk menilai kinerja perusahaan adalah laba. Dalam Statement of Financial Accounting Concepts (SFAC) No. 1 dinyatakan dengan jelas bahwa pentingnya informasi laba selain untuk menilai kinerja manajemen dapat pula digunakan untuk memprediksi kemampuan laba serta menaksir risiko dalam investasi dan kredit. Keberadaan informasi laba dan arus kas dipandang oleh pemakai informasi sebagai suatu hal yang saling melengkapi guna mengevaluasi kinerja perusahaan secara keseluruhan.

Wilson (1986, 1987) dan Bowen et al. (1986) menguji kandungan informasi arus kas dan laba akrual dengan return saham. Hasil penelitian tersebut menunjukkan adanya kandungan

informasi pada data arus kas. Laporan arus kas harus disajikan dengan memerinci komponen-komponen arus kas dari aktivitasaktivitas operasi, investasi, dan pendanaan. Pembedaan komponen-komponen arus kas ini penting karena tiap-tiap komponen tersebut dianggap mempunyai pengaruh yang berbedabeda terhadap return sekuritas. Livnat dan Zarowin dalam

Kumalahadi (2003) menemukan bukti bahwa komponenkomponen arus kas dari aktivitas operasi dan pendanaan mempunyai hubungan yang signifikan dengan return saham. Sebaliknya, komponen-komponen arus kas dari aktivitas investasi tidak mempunyai hubungan yang signifikan dengan return saham.

Beberapa penelitian telah membuktikan bahwa informasi laba dan atau informasi arus kas secara signifikan memiliki hubungan dengan return saham. Karena keberadaan informasi laba sudah lebih dulu diteliti dibandingkan dengan informasi arus kas, ada kemungkinan keberadaan informasi arus kas adalah sebagai tambahan informasi yang dapat memperkuat hubungan itu dalam bentuk sebagai variabel pemoderasi.

II. KAJIAN PUSTAKA DAN PENGEMBANGAN HIPOTESIS

Pengaruh Laba Akuntansi terhadap Return Saham

Menurut Husnan dan Pudjastuti (1998:134) perusahaan yang memiliki kemampuan untuk meningkatkan laba, cenderung harga sahamnya juga akan meningkat. Maksudnya jika perusahaan memperoleh laba yang semakin besar, maka secara teoritis perusahaan akan mampu membagikan dividen yang semakin besar dan akan berpengaruh secara positif terhadap return saham. Ali (1994) dalam Triyono (2000) menguji kandungan informasi dari laba, modal kerja operasi, dan arus kas dengan model regresi linear dan nonlinear. Hasil studinya menemukan bahwa ketiga variabel tersebut memiliki hubungan dengan return saham dalam

regresi nonlinear. Ball dan Brown (1968) dalam Parawiyati (2000) menemukan bahwa disamping ada hubungan antara laba dengan abnormal rate of return, laba juga memberikan potensi informasi. Sebaliknya, Triyono (2000), Pradnyawati (2004), Lestyawati (2004) tidak menemukan adanya kandungan informasi dalam hubungannya dengan return.

H1: Laba akuntansi berpengaruh terhadap return saham.

Pengaruh Pemoderasian Komponen Arus Kas terhadap Hubungan Antara Laba Akuntansi dengan Return Saham

Tujuan laporan keuangan nomor 3 dalam Trueblood Report disebutkan bahwa dasar kepentingan investor dan kreditor dalam laporan keuangan adalah laporan aliran kas perusahaan, tanpa menyebutkan income bersih. Artinya laporan aliran kas memiliki kandungan informasi untuk kepentingan investor dan kreditor dalam melakukan investasi. Penelitian Bowen et al. (1986) menemukan bahwa arus kas merupakan prediktor yang lebih baik daripada laba dalam memprediksi arus kas masa mendatang yang dilakukan dengan menggunakan model random walk. Miller dan Rock dalam Triyono (2000) menemukan bahwa laporan arus kas memberikan informasi yang cukup bagi investor untuk menginvestasikan dananya. Livnat dan Zarowin (1990) dalam Kumalahadi (2003) menemukan bukti empiris bahwa komponenkomponen arus kas dari aktivitas operasi dan pendanaan memiliki

hubungan yang signifikan dengan return saham, sedangkan arus kas investasi tidak memiliki hubungan signifikan dengan return saham.

H2: Arus kas operasi mampu memoderasi hubungan antara

laba akuntansi dengan return saham.

H3: Arus kas investasi mampu memoderasi hubungan antara

laba akuntansi dengan return saham.

H4: Arus kas pendanaan mampu memoderasi hubungan

antara laba akuntansi dengan return saham.

III. METODE PENELITIAN

Populasi dan Sampel

Populasi dalam penelitian ini adalah seluruh perusahaan manufaktur yang terdaftar pada Bursa Efek Jakarta periode 2001– 2005. Penentuan sampel dalam penelitian ini dilakukan dengan menggunakan metode purposive sampling, yaitu pengambilan sampel yang dilakukan sesuai dengan kriteria sampel yang dikehendaki. Pemilihan sampel menggunakan metode purposive sampling mengakibatkan hasil penelitian tidak bisa digeneralisasi sehingga hasil penelitian ini hanya berlaku untuk sampel yang dipilih. Adapun kriteria yang digunakan untuk menentukan sampel adalah perusahaan manufaktur telah terdaftar sebelum 2001, menerbitkan laporan keuangan per 31 Desember, dan memperoleh laba akuntansi terus-menerus dari tahun 2001–2005. Perusahaan manufaktur yang terdaftar di Bursa Efek Jakarta yang memenuhi semua kriteria tersebut di atas sebanyak 39 perusahaan.

Definisi Operasional Variabel

Definisi operasional dari variabel-variabel yang dibahas dalam

penelitian ini adalah sebagai berikut.

(1) Return saham (Y) adalah pendapatan yang diterima oleh para pemegang saham dalam bentuk dividen dan capital gain yang dihitung dengan cara membandingkan antara dividen yang dibagikan ditambah dengan selisih harga penutupan saham tahun sekarang dengan tahun sebelumnya dibagi dengan harga penutupan saham pada periode sebelumnya.

Rit = Pi t – Pi t-1 +Di t ...........................................................................(1)

Pi t-1

Keterangan:

Ri = return saham perusahaan i pada periode ini (t)

Pi t = harga penutupan saham perusahaan i pada periode ini (t)

Pi t-1 = harga penutupan saham perusahaan i pada periode sebelumnya (t-l)

Di = dividen yang dibagikan oleh perusahaan i pada periode ini (t)

(2) Laba akuntansi (LAk) merupakan hasil bersih setelah pajak. Laba akuntansi perusahaan manufaktur di Bursa Efek Jakarta dilihat pada laporan laba rugi tahunan perusahaan 2001–2005.

(3) Arus kas adalah informasi tentang kas masuk dengan kas keluar. Arus kas ada tiga, yaitu sebagai berikut.

a. Arus kas operasi (AKO) adalah aliran kas dari aktivitas penghasil utama pendapatan perusahaan dan aktivitas lain yang bukan merupakan aktivitas investasi dan aktivitas

pendanaan.

b. Arus kas investasi (AKI) adalah aliran kas dari pelepasanatau pemerolehan aktiva jangka panjang serta investasi lain yang tidak termasuk setara kas.

c. Arus kas pendanaan (AKP) adalah aliran kas dari aktivitas yang mengakibatkan perubahan jumlah serta komposisi modal dan pinjaman perusahaan.

Metode Pengumpulan Data

Data yang digunakan dalam penelitian ini meliputi harga saham pembukaan dan penutupan, laporan laba rugi, aliran kas, neraca perusahaan manufaktur yang terdaftar di Bursa Efek Jakarta tahun 2001-2005. Sumber data diperoleh dari Indonesian Capital Market Directory (ICMD) dan situs internet www.jsx.co.id.

Teknik Analisis Data

Teknis analisis data yang digunakan dalam penelitian ini adalah teknik analisis regresi linear berganda. Analisis regresi linear berganda ini digunakan untuk mengetahui atau memperoleh gambaran mengenai pengaruh pemoderasian arus kas terhadap hubungan antara laba dengan return saham dengan bantuan program komputer Statistical Package for Social Science (SPSS). Model regresi linear yang digunakan untuk tiap-tiap hipotesis adalah sebagai berikut.

(1) Hipotesis pertama akan diuji dengan model regresi sederhana

sebagai berikut:

RS = a + b1 LAk + e ...........................................................(2)

(2) Hipotesis kedua akan diuji dengan model regresi berganda

sebagai berikut:

RS = a + b1Lak + b2 AKO + b3 Lak.AKO + e .......................(3)

(3) Hipotesis ketiga akan diuji dengan model regresi berganda

sebagai berikut:

RS = a + b1Lak + b2 AKI + b3 Lak.AKI + e ........................ (4)

(4) Hipotesis keempat akan diuji dengan model regresi berganda

sebagai berikut:

RS = a + b1Lak + b2 AKP + b3 Lak.AKP + e ........................(5)

Keterangan:

RS = return saham

LAk = laba akuntansi

AKO = arus kas operasi

AKI = arus kas investasi

AKP = arus kas pendanaan

a = konstanta

b1, b2, b3, = koefisien regresi

e = error

Selain pengujian dengan regresi linear berganda juga dilakukan pengujian statistik deskriptif dan uji asumsi klasik.

Analisis Variabel Moderator

Hipotesis diuji dengan analisis regresi dengan membandingkan tingkat signifikansi (sig.t) antara hasil yang diperoleh dalam analisis tingkat keyakinan 95%. Kemudian nilai signifikansi t dinilai dengan ketentuan sebagai berikut.

Untuk H2, H3, H4 bila signifikansi (sig.t) dari koefisien variabel bebas b1, b2, b3, lebih kecil dari 0,05 berarti hipotesis 2, 3, 4 diterima. Hal ini berarti bahwa variabel pemoderasi arus kas operasi, arus kas investasi, dan arus kas pendanaan berpengaruh secara signifikan terhadap hubungan antara laba akuntansi dengan return saham.

IV. HASIL DAN PEMBAHASAN PENELITIAN

Statistik Deskriptif

Pada Tabel 1 disajikan statistik deskriptif dari variabelvariabel yang diteliti pada persamaan regresi 2. Tabel 2 menyajikan statistik deskriptif dari variabel-variabel yang diteliti pada persamaan regresi 3. Tabel 3 menunjukkan statistic 1 0 deskriptif dari variabel-variabel yang diteliti pada persamaan regresi 4, sedangkan Tabel 4 untuk persamaan regresi 5.

Uji Asumsi Klasik

Sebelum dianalisis dengan teknik analisis linear berganda dilakukan uji asumsi klasik untuk mengetahui apakah hasil estimasi regresi yang dilakukan memenuhi uji normalitas, bebas dari gejala heteroskedastisitas, multikolinearitas, dan autokorelasi. Hasil uji asumsi klasik menunjukkan bahwa regresi layak dilakukan.

Regresi Simultan (F-test)

Berdasarkan uji Anova atau F test pada Tabel 5 diperoleh nilai Fhitung persamaan regresi 3 sebesar 2,726 yang berarti lebih besar daripada F tabel,yaitu 2,6 dengan tingkat signifikansi sebesar 0,045. Karena Fhitung lebih besar daripada F tabel dan probabilitas signifikansi lebih kecil daripada 5% atau 0,05, maka model regresi dapat digunakan untuk memprediksi return saham. Jadi, dapat dikatakan bahwa laba akuntansi, arus kas operasi, dan variabel interaksi antara laba akuntansi dengan arus kas operasi secara simultan berpengaruh terhadap return saham.

Pada Tabel 6 terdapat nilai adjusted R square sebesar 0,026. Hal ini berarti bahwa variasi total dari variabel terikat return saham yang dijelaskan oleh variabel independen (laba akuntansi, arus kas operasi, dan variabel interaksi antara laba akuntansi dengan arus kas operasi) adalah 2,6 %, sedangka 97,4% dijelaskan oleh variabel di luar model ini.

Pada Tabel 7 dapat dilihat hasil uji Anova persamaan regresi 4, yaitu nilai Fhitung sebesar 2,901 dan Ftabel sebesar 2,6 dengan tingkat signifikansi sebesar 0,036. Karena Fhitung lebih besar daripada F tabel dan probabilitas signifikansi lebih kecil daripada 5% atau 0,05, maka model regresi dapat digunakan untuk memprediksi return saham. Oleh karena itu, dapat dikatakan bahwa laba akuntansi, arus kas investasi, dan variabel interaksi antara laba akuntansi dengan arus kas investasi secara simultan berpengaruh terhadap return saham.

Pada Tabel 8 terdapat nilai adjusted R square sebesar 0,029. Hal ini berarti bahwa variasi total dari variabel terikat returnsaham yang dijelaskan oleh variabel independen (laba akuntansi, arus kas investasi, dan variabel interaksi antara laba akuntansi dengan arus kas investasi) adalah 2,9%, sedangkan 97,1% dijelaskan oleh variabel di luar model ini.

Pada Tabel 9 dapat dilihat hasil uji Anova persamaan regresi 4, nilai Fhitung sebesar 2,672 dan Ftabel sebesar 2,6 dengan tingkat signifikansi sebesar 0,049. Karena Fhitung lebih besar daripada Ftabel dan probabilitas signifikansi lebih kecil daripada 5% atau 0,05, maka model regresi dapat digunakan untuk memprediksi return saham. Dengan demikian dapat dikatakan bahwa laba akuntansi, arus kas pendanaan, dan variabel interaksi antara laba akuntansi dengan arus kas pendanaan secara simultan berpengaruh terhadap return saham.

Pada Tabel 10 terdapat nilai adjusted R square sebesar 0,025. Hal ini berarti bahwa variasi total dari variabel terikat return saham yang dijelaskan oleh variabel independen (laba akuntansi, arus kas pendanaan, dan variabel interaksi antara laba akuntansi dengan arus kas pendanaan) adalah 2,5%, sedangkan 97,5% dijelaskan oleh variabel di luar model ini.

Pengujian Hipotesis

Berdasarkan hasil analisis pada Tabel 11 dapat disusun persamaan regresi sebagai berikut.

RS = 0,111 + 1,01 E-13 LAk +e

Arti dari koefisien regresi di atas adalah sebagai berikut.

(1) Konstanta (a) = 0,111, berarti bila nilai laba akuntansi (LAk) konstan ataau perubahannya sama dengan nol, maka nilai return saham (RS) adalah sebesar 0,111.

(2) b1 = 1,01 E-013, berarti apabila variabel laba akuntansi (LAk) bertambah satu satuan (1 rupiah) maka, return saham akan meningkat sebesar 1,01 E-13 satuan.

Pengujian Hipotesis Pertama

Pengujian hipotesis pertama yang menyatakan bahwa laba akuntansi berpengaruh signifikan terhadap return saham, dapat dilihat pada Tabel 12 bahwa variabel laba akuntansi yang dimasukkan dalam model regresi menunjukkan nilai thitung sebesar 2,538 yang berarti lebih besar daripada ttabel, yaitu 1,960 sehingga Ho ditolak dan Hi diterima. Sebaliknya, tingkat signifikansinya adalah 0,012 yang berarti lebih kecil daripada tingkat signifikan 5% atau 0,05 sehingga dapat disimpulkan bahwa variabel laba akuntansi mempunyai pengaruh signifikan terhadap return saham. Hasil dari persamaan model regresi linear tersebut menunjukkan arah positif (searah) antara variabel bebas (laba akuntansi) dengan variabel terikat (return saham). Jadi, dapat disimpulkan bahwa hipotesis pertama yang menyatakan bahwa laba akuntansi berpengaruh signifikan terhadap return saham terbukti sehingga hipotesis pertama diterima.

Laba akuntansi berpengaruh signifikan terhadap return saham karena laba atau keuntungan yang diperoleh dari kegiatan operasional perusahaan akan dibagikan kepada pemegang saham sebagai balas jasa telah menanamkan modalnya dalam perusahaan atau yang biasa disebut dengan dividen. Nantinya dividen tersebut merupakan salah satu komponen penyusun return saham selain capital gain. Perusahaan yang menghasilkan laba semakin besar, maka secara teoretis perusahaan itu akan mampu membagikan dividen yang semakin besar. Dengan meningkatnya dividen yang diterima oleh pemegang saham, maka return yang diterima oleh pemegang saham juga akan meningkat. Hasil penelitian ini mendukung hasil penelitian yang telah dilakukan Ball dan Brown (1968) dalam Parawiyati (2000) yang menemukan bahwa ada hubungan antara laba dengan abnormal rate of return dan laba juga memberikan potensi informasi. Penelitian ini juga mendukung hasil penelitian Ali (1994) dalam Triyono (1998) yang menemukan bahwa laba akuntansi mempunyai hubungan dengan return saham. Akan tetapi, hasil penelitian ini bertentangan dengan hasil penelitian yang telah dilakukan oleh Triyono (1998), Pradnyawati (2004), dan Lestiawati (2004).

Pengujian Hipotesis Kedua

Pengujian hipotesis kedua yang menyatakan bahwa arus kas operasi secara signifikan mampu memoderasi hubungan antara laba akuntansi dengan return saham dapat dilihat pada Tabel 13. Tabel itu menunjukkan bahwa variabel laba akuntansi, arus kas operasi, dan variabel interaksi antara laba akuntansi dengan arus kas operasi yang dimasukkan dalam model regresi memiliki tingkat signifikansi yang berbeda. Variabel laba akuntansi memiliki tingkat signifikansi sebesar 0,204, arus kas operasi memiliki tingkat signifikansi sebesar 0,517, dan variabel interaksi antara laba akuntansi dengan arus kas operasi memiliki tingkat signifikansi sebesar 0,793 dengan thitung sebesar 0,263. Karena tingkat signifikansi lebih besar daripada 5% atau 0,05, maka interaksi laba akuntansi dengan arus kas operasi tidak berpengaruh terhadap return saham. Jadi, dapat disimpulkan bahwa arus kas operasi tidak mampu memoderasi hubungan antara laba akuntansi dengan return saham sehingga hipotesis kedua tidak diterima.

Arus kas operasi secara parsial tidak dapat memoderasi hubungan antara laba akuntansi dengan return saham. Hal ini disebabkan oleh kemungkinan informasi yang terkandung dalam arus kas operasi belum sepenuhnya digunakan sebagai dasar pengambilan keputusan dalam pasar modal. Hasil penelitian ini bertentangan dengan hasil penelitian Livnat dan Zarowin (1990), tetapi mendukung penelitian yang dilakukan oleh Wilson dan Rayburn (1968) dalam Triyono (1998) yang menyatakan bahwa arus kas operasi tidak memiliki pengaruh yang signifikan terhadap return saham.

Pengujian Hipotesis Ketiga

Pengujian hipotesis ketiga yang menyatakan bahwa arus kas investasi secara signifikan mampu memoderasi hubungan antara laba akuntansi dengan return saham, dapat dilihat pada Tabel 14. Pada table itu dinyatakan bahwa variabel laba akuntansi, arus kas investasi, dan variabel interaksi antara laba akuntansi dengan arus kas investasi yang dimasukkan dalam model regresi memiliki tingkat signifikansi yang berbeda. Variabel laba akuntansi memiliki tingkat signifikansi sebesar 0,006, arus kas investasi memiliki tingkat signifikansi sebesar 0,307, dan variabel interaksi antara laba akuntansi dengan arus kas investasi memiliki tingkat signifikansi sebesar 0,948 dengan thitung sebesar -0,065. Karena tingkat signifikansi lebih besar daripada 5% atau 0,05 maka interaksi laba akuntansi dengan arus kas investasi tidak berpengaruh terhadap return saham. Oleh karena itu, dapat disimpulkan bahwa arus kas investasi tidak mampu memoderasi hubungan antara laba akuntansi dengan return saham sehingga hipotesis ketiga tidak diterima.

Arus kas investasi secara parsial tidak dapat memoderasi hubungan antara laba akuntansi dengan return saham. Hal ini disebabkan oleh kemungkinan informasi yang terkandung dalam arus kas investasi belum sepenuhnya digunakan sebagai dasar pengambilan keputusan dalam pasar modal. Hasil penelitian ini bertentangan dengan hasil penelitian Miller dan Rock (1985) dalam Triyono (1998), tetapi mendukung penelitian yang dilakukan Livnat dan Zarowin (1990) yang menyatakan bahwa arus kas investasi tidak memiliki pengaruh yang signifikan terhadap return saham.

Pengujian Hipotesis Keempat

Pengujian hipotesis keempat yang menyatakan bahwa arus kas pendanaan secara signifikan mampu memoderasi hubungan antara laba akuntansi dengan return saham dapat dilihat pada Tabel 15. Tabel itu menyatakan bahwa variabel laba akuntansi, arus kas pendanaan, dan variabel interaksi antara laba akuntansi dengan arus kas pendanaan yang dimasukkan dalam model regresi memiliki tingkat signifikansi yang berbeda. Variabel laba akuntansi memiliki tingkat signifikansi sebesar 0,014, arus kas pendanaan memiliki tingkat signifikansi sebesar 0,209, dan variabel interaksi antara laba akuntansi dengan arus kas investasi memiliki tingkat signifikansi sebesar 0,284 dengan thitung sebesar 1,075. Karena tingkat signifikansi lebih besar daripada 5% atau 0,05, maka interaksi laba akuntansi dengan arus kas pendanaan tidak berpengaruh terhadap return saham. Dengan demikian, dapat disimpulkan bahwa arus kas pendanaan tidak mampu memoderasi hubungan antara laba akuntansi dengan return saham sehingga hipotesis keempat tidak diterima.

Arus kas pendanaan secara parsial tidak dapat memoderasi hubungan antara laba akuntansi dengan return saham. Hal ini disebabkan oleh kemungkinan informasi yang terkandung dalam arus kas pendanaan belum sepenuhnya digunakan sebagai dasar pengambilan keputusan dalam pasar modal. Hasil penelitian ini bertentangan dengan hasil penelitian Livnat dan Zarowin (1990) yang menyatakan bahwa arus kas pendanaan mempunyai hubungan yang signifikan terhadap return saham. Di samping itu, juga bertentangan dengan penelitian Miller dan Rock (1985) dalam Triyono (1998) yang memprediksikan bahwa perubahan yang tercermin dalam arus kas pendanaan mempunyai hubungan dengan return saham.

V. SIMPULAN DAN SARAN

Berdasarkan hasil analisis data dan pembahasan mengenai perusahaan manufaktur yang terdaftar di Bursa Efek Jakarta yang telah diuraikan sebelumnya dengan tingkat keyakinan 95% dapat disimpulkan sebagai berikut.

(1) Laba akuntansi berpengaruh signifikan terhadap return saham.

(2) Arus kas operasi tidak mampu memoderasi hubungan antara laba akuntansi dengan return saham.

(3) Arus kas investasi tidak mampu memoderasi hubungan antara laba akuntansi dengan return saham.

(4) Arus kas pendanaan tidak mampu memoderasi hubungan antara laba akuntansi dengan return saham.

Berdasarkan simpulan dapat dikemukakan beberapa saran, yaitu sebagai berikut.

(1) Investor dapat menggunakan laba akuntansi sebagai salah satu dasar pertimbangan dalam pengambilan keputusan untuk melakukan investasi karena dalam penelitian ini diperoleh hasil bahwa laba akuntansi berpengaruh signifikan terhadap return saham.

(2) Untuk penelitian lanjutan yang terkait dengan penelitian ini disarankan peneliti menggunakan sampel seluruh perusahaan yang terdaftar di Bursa Efek Jakarta dan periode penelitian yang lebih panjang agar hasil penelitian dapat digeneralisasi. Disamping itu, menggunakan variabel terikat yang berbeda, misalnya harga saham serta menambahkan variabel bebas dalam penelitiannya, seperti kinerja keuangan.

(3) Menggunakan variabel pemoderasi lain dalam hubungan antara laba akuntansi dengan return saham, misalnya dengan menggunakan total arus kas, free cash flow, devident payot ratio (DPR) karena terbukti dalam penelitian ini arus kas operasi, arus kas investasi, arus kas pendanaan tidak mampu memoderasi hubungan antara laba akuntansi dengan return saham.

DAFTAR PUSTAKA

Ahmed Riahi – Belkaoui. 2000. Teori Akuntansi Buku 1. Jakarta: Salemba Empat.

Ayu Eka Pradnyawati, Putu. 2004. “Pengaruh Komponen Arus Kas dan Laba Akuntansi terhadap Return Saham padaPerusahaan Manufaktur yang Terdaftar di Bursa Efek jakarta”. Skripsi Jurusan Akuntansi Fakultas Ekonomi Universitas Udayana Denpasar

Bambang Riyanto. 2001. Dasar-Dasar Pembelanjaan Perusahaan. Yogyakarta: BPFE.

Bowen, Robert M., David Burgstahker, and Lane A, Daley. 1986. “Evidence on The Relationship between Earnings and Various Measures of Cash Flows”. The Accounting Review. XI. No. 4. October: 213–225.

Gujarati, Damodar. 2003. Ekonometrika Dasar. Jakarta: Erlangga. Ikatan Akuntan Indonesia. 2002. Pernyataan Standar Akuntansi Keuangan. Jakarta: Ikatan Akuntan Indonesia

Imam Ghozali. 2002. Aplikasi Analis Multivariate dengan Program SPSS. Edisi Kedua. Semarang: Badan Penerbit Universitas Diponegoro.

Indonesian Capital Market Directory (ICMD). 2002–2006. Jogiyanto Hartono. 2000. Teori Portofolio dan Analis Investasi. Edisi Kedua. Yogyakarta: BPFE.

Jogiyanto Hartono. 2004. Metodelogi Penelitian Bisnis: Salah Kaprah dan Pengalamanm Pengalaman. Cetakan Pertama. Yogyakarta: BPFE Kamarudin Ahmad. 1996. Dasar-Dasar Manajemen Investasi. Cetakan Pertama. Jakarta: PT Rineka Cipta.

Kieso, Donald E dan Jerry J. Weygant. 1995. Akuntansi Intermediate. Jilid Tiga. Jakarta: Bina Rupa Aksara.

Kumalahadi. 2003. “Pengaruh Pemoderasi Aliran Kas terhadap Hubungan Antara Set Peluang Investasi dengan Return Saham”. Disertasi Program Doktor Program Studi Ekonomi Akuntansi Fakultas Ekonomi Universitas Gadjah Mada Yogyakarta.

Nata Wirawan, I Gusti Putu. 2002. Statistik 2 (Statistik Inferensia).

Edisi Kedua. Denpasar: Keraras Emas.

Parawiyati dan Zaki Baridwan. 1998. “Kemampuan Laba dan Arus Kas dalam Memprediksi Laba dan Arus Kas Perusahaan Go public di Indonesia”. Jurnal Riset Akuntansi Indonesia.

Singgih Santoso. 2004. SPSS Mengolah Data Statistik Profesional. Cetakan Keempat. Jakarta: PT Elex Media Komputindo.

Sofyan Syafiri Harahap. 2001. Teori Akuntansi. Edisi Revisi. Jakarta: Rajawali Pers.

Sri Lestiawati, Made. 2004. “Pengaruh Perubahan Total Arus Kas dan Laba Akuntansi terhadap Return Saham pada Perusahaan Manufaktur di Bursa Efek Jakarta”. Skripsi S1 Jurusan Akuntansi Fakultas Ekonomi Universitas UdayananDenpasar.

Suad Husnan dan Enny Pudjastuti. 1998. Dasar-dasar Portofolio dan Analisis Sekuritas. Yogyakarta: UPP AMP YKPN.

Sugiyono. 2001. Metode Penelitian Bisnis. Cetakan Ketiga. Bandung: CV Alfabeta.

Sunariyah. 2000. Pengantar Pasar Modal. Edisi kedua. Yogyakarta: UPP AMP YKPN.

Surya Kartika Sari, Dewa Ayu. 2005. “Pengaruh Pemoderasi Free Cash Flows terhadap Hubungan antara Set Peluang Investasi dengan Return Saham”. Skripsi S1 Jurusan Akuntansi Fakultas Ekonomi Universitas Udayana. Denpasar

Syahri Alhusin. 2002. Aplikasi Statistik Praktik dengan SPSS 10 For Windows. Yogyakarta J&J Learning.

Triyono dan Jogiyanto Hartono. 2000. “Hubungan Kandungan Informasi Arus Kas, Komponen Arus Kas dan Laba Akuntansi dengan Harga atau Return Saham”. Jurnal Riset Akuntansi Indonesia. 3(1):h:54-67

Wilson P.G. 1987. “The Incremental Information Content of the Accruals and Fund Component of Earnings After Controlling for Earnings”. The Accounting Review. 62:h:293 321.

Zaki Baridwan.2000. Intermediate Accounting. Edisi Ketujuh. Yogyakarta: BPFE.

www.jsx.co.id

www.bapepam.co.id

Impact of Macroeconomics Variables on Stock Prices: Emperical Evidance in Case of KSE (Karachi Stock Exchange)

Sumber : http://www.eurojournals.com/ejsr.htm

European Journal of Scientific Research
ISSN 1450-216X Vol.38 No.1 (2009), pp.96-103
© EuroJournals Publishing, Inc. 2009
________________________________________________________

Impact of Macroeconomics Variables on Stock
Prices: Emperical Evidance in Case of KSE
(Karachi Stock Exchange)

Suliaman D. Mohammad
Associate professor, Federal Urdu University of Arts, Science and Technology
E-mail: suliaman1959@gmail.com

Adnan Hussain
Visiting Lecturer, Federal Urdu University of Arts, Science and Technology
E-mail: adnanaerc@gmail.com

Adnan Ali
Student of M.Phil, Applied Economics Research Centre, University of Karachi
E-mail: adnanaliabbasi@hotmail.com

Abstract

The object this paper is to find the relationship between macroeconomic variables and prices of shares in Karachi stock exchange in Pakistan context. We considers the quarterly data of several economic variables such as foreign exchange rate, foreign exchange reserve, industrial production index, whole sale price index, gross fixed capital formation, and broad money M2 , these variables are obtain from 1986 to 2008 period . We try to make link these macroeconomics variables to stock prices. Compared to earlier work we have used multiple regression analysis and compare the results. The results shows that after the reforms in 1991 the influence of foreign exchange rate and reserve effects significantly to stock market whiles other variables like IIP and GFCF are not effects significantly to stock prices. so our result shows that internal factors of firms like increase production and capital formation not effects significantly while external factors like exchange rate and reserve are effects significantly the stock prices. So the after post reforms period is positively effects stock prices. The study will be very help full for national policy makers, researchers and corporate managers etc.

I. Introduction

The stock market is supposed to play an important role in the economy in the sense that it mobilizes domestic resources and channels them to productive investments. However, to perform this role it must have significant relationship with the economy. Capital markets are key elements of a modern, marketbased economic system as they serve as the channel for flow of long term financial resources from the savers of capital to the borrowers of capital. Efficient capital markets are hence essential for economic growth and prosperity. With growing globalization of economies, the international capital markets are also becoming increasingly integrated. While such integration is positive for global economic growth, the downside risk is the contagion effect of financial crisis, especially if its origin lies in the bigger markets.
As for the effect of macroeconomic variables such as money supply and interest rate on stock prices, the efficient market hypothesis suggests that competition among the profit-maximizing investors Impact of Macroeconomics Variables on Stock Prices: Emperical Evidance in Case of KSE (Karachi Stock Exchange) in an efficient market will ensure that all the relevant information currently known about changes in macroeconomic variables are fully reflected in current stock prices, so that investors will not be able to earn abnormal profit through prediction of the future stock market movements (Chong and Koh 2003). Therefore, since investment advisors would not be able to help investors earn above-average returns consistently, except through access to and employing insider information, a practice generally prohibited and punishable by law, there should be no stock broking industry, if one were to believe the conclusions of the EMH.
Stock market is a critical cog in the wheel that smoothens the transfer of funds for economic growth. Broadly speaking, stock exchanges are expected to accelerate economic growth by increasing liquidity of financial assets and making global risk diversification easier for investors promoting wiser investment decisions. In principle, a well functioning stock market may help the economic growth and development process in an economy through growth of savings, efficient allocation of investment resources and alluring of foreign port folio investment. The stock market encourages saving by providing households having invest able funds, an additional financial instrument, which meets their risk preferences land liquidity needs better, it in fact provides individuals with relatively liquid means for risk sharing in investment projects. (agrawalla 2006).

II. History of KSE (Karachi Stock Market)

Since after independence in 1947 a multitude of problems have stood in Pakistan way of realizing its true economic potential. Include in the social and political problems are population, archaic bureaucratic procedures and political instability. Economic problems have include counter productive tax rated, debilitating customs duties that reduce foreign as the stock market closed to foreigners.
Although Pakistan continues to struggle with socio-political problems it has recently made tremendous strides in the economic front via reforms that were introduced in the early part of 1991. The most significant of the reforms was perhaps investment on very liberal terms and allowing for the first time after the independence of Pakistan history direct and indirect investment by foreign nationals and international investor in Pakistan equity market. These reforms have produced positive results.
Karachi stock exchange is largest and most active stock market in Pakistan accounting for between 65% and 70 % of the value of the country total stock transaction as on October 1, 2004, 663 companies were listed with market capitalization $23.23 billion having listed capital of us $ 6.59 billion. Pakistan's industrial exports and foreign investment today are growing at the country's fastest rate ever. The country's foreign exchange reserves skyrocketed to $12327.9 million in 2003-04 from $2279.2 million in 1998-99. Similarly, several Pakistani stocks are now traded on international markets. Also, foreign brokerage houses are now being allowed through joint ventures with Pakistani investment bankers to participate in primary as well as secondary markets in Pakistan. Given the newfound interest in the Pakistani stock markets, an intriguing question is how these markets have performed over the years. To answer this question we examine the return generating process of the Karachi Stock Exchange (KSE).
Karachi Stock Exchange is the biggest and most liquid exchange in Pakistan. It was declared the “Best Performing Stock Market of the World for the year 2002”. The KSE 100 Index touched at 5245.82 on October 01, 2004. KSE has been well into the 3rd year of being one of the Best Performing Markets of the world as declared by the international magazine “Business Week”. Similarly the US newspaper, USA Today, termed Karachi Stock Exchange as one of the best performing bourses in the world.
Karachi Stock Exchange achieved a major milestone when KSE-100 Index crossed the psychological level of 15,000 for the first time in its history and peaked 15,737.32 on 20 April, 2008. Moreover, the increase of 7.4 per cent in 2008 made it the best performer among major emerging 98 Suliaman D. Mohammad, Adnan Hussain and Adnan Ali markets but due to current global financial crisis it can be declined to 9,000 because foreign capital out flows increase very sharply. As of Sept25, 2009, 654 companies were listed with a market capitalization of Rs. 2.806 trillion (US$ 33.81 billion) having listed capital of Rs. 705.873 billion (US$ 10.615 billion). The KSE 100TM Index closed at 9359 on Sept 29, 2009.
In section 3 we have analysis some previous work done in this regard as review literature in section 4 we define some variables which used in study and define data set. In section 5 we define econometrics methodology which we used in study in section 5 we concluded result form this study and finally in section 6 we concluded our study report

III. Literature review

There is lot work has been done so far in this regard. Now we have overview some of economist works in this section of the paper as review literatureThe hypothesis the change in macro economics variable have got strong impact on assets prices as subject extensive research
Dr. Nishat (2004) analyze long term relationship between macroeconomic variables are stock price. He used CPI, IIP, money supply and foreign exchange rate as explanatory variable in this paper result indicates are causal relation between the stock price and economy. He used Karachi stock exchange 100 index price for 1974 to 2004. Analysis of his work found that industrial production index is largely positively significant while inflation is significantly negatively related he used granger causality test to determined effect the above said variables to stock price he found that interest rate is not cause scientifically to stock price. He used unit root technique to make data stationary.
Shahid Ahmed (2003) has worked on SENSEX index price effects by real and financial sector performance in economy for the period 1997 to 2007. he used variables export and foreign exchange rate and foreign direct investment. He used methodology of granger causality test he finding are all variables are significantly effect stock price. He found the data is not stationary which sign that there is speculation in stock market he run AR which has high significance value
Fazal Hussain and Tariq Masood (2001) they used variable investment, GDP and consumption and used granger casualty test to define the relation ship between these variables to stock price there finding on two lags above said variables highly significant effect on stock prices
Robert D. gay (2008) he used MA method with OLS to find relation ship between stock prices and macro economics variables effects on four emerging economies India, Russia, Brazil and China. He used oil price, exchange rate, and moving average lags values as explanatory variables but result are insignificants which shows inefficiency in market final conclusion is that these economies are emerging so domestics factors more influence outside factors oil price and exchange rate
Dr. Aftab(2000). He try to link between monetary and fiscal policy of Pakistan equities market and the result of his analysis is significant. He found that fiscal and monetary policy change market capitalization through equity (changes floated shares) and liquidity which can significantly causalrelation shows with market capitalization/ stock price. In case of Pakistan data set is used 1993 to 1998
Liaquat Ali and Nadeem Ahmed(2008) they used data 1971 to 2006 and try to make relation ship of economic growth with stock market prices they found the dynamics relation ship between stock prices and economic growth. They employed DF-GLS test first time in case of Pakistan.
M.Shahbaz (2006) he tries make relationship between stock prices and rate of inflation he used ARDL model which used dynamics analysis. His finding are stock hedges against inflation in long run but not in short run and discuss black economy which effect long run and short run prices of the stock he used variables CPI, as proxy of inflation and share of black economy the sample size he took 1971 to 2006.
Safail Sharma (2007) he used rate of interest, exchange rate, industrial production index, money supply and inflation as explanatory variables he used AR and MA as also explanatory variable to remove effects of non stationary in the data. His finding are lags values are highly correlated with current prices suggest speculation in market. Exchange rate, industrial production index and money supply is significantly related he took data set 1986 to 2004.
Impact of Macroeconomics Variables on Stock Prices: Emperical Evidance in Case of KSE (Karachi Stock Exchange)

Song-zan-chiou-wei(2000) he used money supply oil price and exchange rate as explanatorily variables for Asian stock market he used VAR model applied to observed the differences of the structure of fluctuation after 1997 financial crises. His finding oil prices and inflation are highly effect the stock market of Asian economy
Desislava Dimintrova (2005) he used exchange on stock prices by multivariate model he link exchange rate with economic policy (fiscal and monetary policy) with exchange rate and found relation with stock prices he defines interest parity condition effect on stock prices his results shows unambiguous effects on deprecation of stock prices on exchange rate deprecation

IV. Econometrics methodology and Data base
4.1. Data Base

The assets valuation model and pricing of macroeconomics variables
• Stock prices and foreign exchange rate and reserve: stock prices relation ship regarding to foreign exchange is suggest to be decreasing/ increasing due to liberalization of stock market in any economy foreign direct investment will increase valuation of return and prices are as follows.
λ = Σ π + Ψ / r + δ = ps
Where λ = is total gain which equal to price of share
π = net dividend / profit
ψ = capital gain
r = real interest rate
δ = risk premium
ps = price of shares
As liberalized stock market it can cause reduced risk premium and increase competition in stock market which increase stock prices. Due to increase inflow of foreign exchange currency its supply increases it can cause to appreciate local currency so price of share increase due to improve foreign exchange reserve it cause exchange rate appreciate while other remain constant
• Stock prices and interest rate: increase in interest rate cause to increase opportunity cost of holding money which can substitution between stock and interest bearing securities and cause falling stock prices and another reason for falling stock prices is that when increase in interest rate it can cause increase in cost of production it can detorate companies profit and dividend which can reduced prices of shares it may also argued that the effect of discount rate would be negated if cash flows increase in same rate as inflation. How ever cash flow go not up with inflation other economy suggest pre existing contract would deny any immediate adjustment for firms revenue and cost
• Stock market and money supply: the direction of impact of monetary growth is negative because increase money supply increase in inflation so people maintained there real cash balance so they sells share and other assets which cause decline in share prices but on other hand increase monetary growth reduce interest rate which reduce cost of capital and increase earning of corporation. So we have found ambiguous effects.
• Industrial production index and stock prices: the direction IIP and stock prices are positive relation ship because increase IIP shows the increase in production of industrial sector which increase profit of industries and corporation. As dividend increase and share prices are increases so positive relation is found between IIP and share price
• Gross fixed capital formation and share price: gross fixed capital formation is defined as fixed assets accumulation. Assets accumulation increase by bond finance and equity finance if
Suliaman D. Mohammad, Adnan Hussain and Adnan Ali cooperation wants to finance assets they floats share so supply of share increase and decline share prices or other ways increase assets finance by bond then firm/corporation credit worthiness decline which cause decline firm share prices so theory says increase Gross fixed capital formation decline share price in short run but in long run production increase cause increase share price so we can says ambiguous effects of share prices
We have taken the data of sample period of above said variables from 1986 and 2007 to analysis the effects on share price. The logic behind taken the sample period between 1986 to 2007 is that in 1991 the reform of financial sector is start and it can cause liberalized stock market.

4.2. Econometrics methodology

In our study we have taken time series data for econometrics analysis several preliminary statisitical steps must be taken the step included descriptive statistics, unit root, and auto regressive integrated moving average (ARIMA) model testing. The nature of time series data, it is necessary to test stationary of each individual variable. Stationary menas mean and variance between two time periods deapnd only on the distance or lag between the two time periods and not on the actual time at which co variance is computed to check the stationary ADF (augmented dickey fuler) test. It consists of regressing level and firest difference of the time series against constant
The model used is as follows
= + Σ + + + − − α β ρ η t j t 1 r r at r
we set the null hypothesis no stationary and alternative hypothesis is staionary and check all the variables stationary by ARIMA to make them stationary. We have finally the model
SP = α + β EXR + β IR + β IIP + β GFCF + β M + β EXRR +η 1 2 3 4 5 6 2
In the above equation α is constant and β is coefficient of variables while η is normally distributed error term

V. Result Analysis

The empirical result or evidence provided by the various studies mentioned in the section of review literature is shows that macroeconomics variables have strong effects on the stock market. In other words national stock market is said to be information ally inefficient with respect to most macroeconomics variables. If market is inefficient with respect to information then it has important implication both at micro and macro level. As evident in table no. 1

Table 1:



As we saw in above table no.1 it can shows that all the variables are positively skewed which shows that they are asymmetrical. Kurtosis value of all variables also shows data is not normally distributed because values of kurtosis are deviated from 3. So the descriptive statistics shows that the values are not normally distributed about its mean and variance or other word we can says no

Impact of Macroeconomics Variables on Stock Prices: Emperical Evidance in Case of KSE (Karachi Stock Exchange)

randomness in data and therefore, being sensitive to speculation shows periodic change. This indicated that individual investor can earn considerably higher normal rate of profit from the Karachi stock market. So the results of above descriptive statistics raise the issue the inefficiency of market. The funds of market are not allocated to the productive sector of the economy.
The result of unit roots test suggested that data/variables is not stationary at level except gross fixed capital formation other wise all variables are not stationary at level but they are stationary at first difference level. The value is 5% level significant of first difference level. We have used ADF (augmented dicky fuller) method used to find stationary of data as suggested in section 5 of this paper.

Table 2: Unit root test


*significance level at 5%

Table 3: Dependent Variable: SP


Significance level at 5%

As evident from above table Karachi stock share prices are autoregressive of order 2 and highly significant and moving average is also very highly significance shows that prices are highly seasonal. Thus while studying the impact of macroeconomics variables lagged prices of Karachi stock exchange are also taken as independent variables.

Table 4: Dependent Variable: SP


*significance level at 5%
**significance level at 10%

Further analysis also as reported in table no. 4 foreign exchange rate is highly significance at 4% level. It found that negative relation with KSE which shows that foreign institution investment has been significant factor in moving the stock market price as foreign investment increase reserve of foreign exchange also increases so exchange reserve is positively related with stock price at 10%
Suliaman D. Mohammad, Adnan Hussain and Adnan Ali
significance level. IIP are also significance at 9% level which suggested that as industrial production increase stock prices are increase. Interest rate is negatively related to stock prices as interest rate increase stock price fall down as we define section 4.1. Interest rate is significantly effect at 4% level. M2 is negatively related to stock prices and significant at 6% level.

VI. Conclusion

The finding of this research paper is that the hypothesis suggests that the changes in the macroeconomics variables cannot be used as a trading rule by investors to earn consistently abnormal profits in the stock market. Current as well as past information on the growth on the variables are fully reflected in assets prices so that investors are unable to formulate some profitable trading rule using the available information.
The main objective of the present paper is to study the relationship between macroeconomics variables and Karachi stock market. We have used quarterly data of foreign exchange rate, foreign exchange reserve, gross fixed capital formation, M2, call money rate (interest rate proxy), Industrial production index and whole sales price index (proxy of inflation). The result shows that exchange rate and exchange reserve and highly affected the stock prices. We have saw that after liberalization in 1991 of stock market in Pakistan has largely increase stock prices in Pakistan. The empirical result also suggests that IR and M2 is also significant and effect negatively to stock prices. However, few variables like IIP and GFCF are neglect able effects to stock prices so result suggested that increase capital formation by firms and increase industrial production not affects stock prices.

References

[1] Shefali sharma and balwinder Singh (2007) share prices and macroeconomics variables in India, retrieved on Artja vijnana June 2007
[2] Dr. Nishat (2004) Macro economics factors and Pakistan equity market retrieved by May 2004
[3] Hasan fazal and Mehmood tariq (2001) the stock market and economy of Pakistan retrieved in PIDE (Pakistan institute of development economics)
[4] Stock Prices, Real Sector and the Causal Analysis: The Case of Pakistan (2004) retrieved by journal of management and social sciences
[5] Dr. Ayub mehar Stock market consequences of macroeconomic fundamentals (2001) retrieved in MRPA
[6] Dr. Shahbaz Akmal (2007) Stock return and inflation in case of Pakistan retrieved in Pakistan social and development review
[7] Robert D. Gay, Jr (2008) Effect Of Macroeconomic Variables On Stock Market Returns For Four Emerging Economies: Brazil, Russia, India, And China retrieved in international finance and economic journal
[8] Desislava dimitova (2005) The Relationship between Exchange Rates and Stock Prices: Studied in a Multivariate Model retrieved in issue in political economy
[9] Song zan chiou wei (1997) macroeconomics determinates of stock return and volatility retrieved in managerial economics journal
[10] Chen, N. F., Roll, R. & Ross, S. 1986. Economic forces and the stock market. Journalof Business 59(3): 83-403.
[11] Cooper, R. 1974. Efficient capital markets and the quantity theory of money. Journal of Finance 29(3): 887-908.
[12] Fama, E. F. 1981. Stock returns, real Activity, inflation and money. The American Economic Review 71(4): 45-565.
[13] Jorgenson, D.W. 1967. “The theory of investment behaviour”. In R. Ferber, ed.,
[14] Determinants of Investment Behaviour. New York: National Bureau of Economic Research Impact of Macroeconomics Variables on Stock Prices: Emperical Evidance in Case of KSE (Karachi Stock Exchange) 103
[15] Shapiro, M.O. 1986.:Investment, output and the cost of capital”. Brookings Papers on Economic Activity, 1: 11 l-52.
[16] Economic survey of Pakistan 2007-08
[17] B., Chatrath, A., & Sanvicente, A. Z. (2002). Inflation, output, and stock prices: Evidence from Brazil. Journal of Applied Business Research, 18, 1, 61-76.
[18] Abdullah D. A. & Hayworth, S. C. (1983). Macroeconometrics of stock price fluctuations. Quarterly Journal of Business and Economics, 32, 1, 49-63.
[19] Diacogiannis, G. P., Tsiritakis, E. D., & Manolas, G. A. (2001). Macroeconomic factors and stock returns in a changing economic framework: The case of the Athens stock exchange. Managerial Finance, 27, 6, pg 23-41
[20] Sharma, J.L. and R.E. Kennedy, 1977, A Comparative Analysis of Stock Price Behavior on the Bombay, London, and New York Stock Exchanges, Journal of Financial and Quantitative Analysis 17, 391-413.
[21] Lee, B.S, 1992, Causal Relationships Among Stock Returns, Interest Rates, Real Activity, and Inflation, Journal of Finance, 47, 1591-1603.
[22] Nishat. M., and M. Saghir, 1991, The stock Market and Pakistan Economy. Savings and Development 15:2. 131- 145
[23] Dwyer, G.P. and M.S. Wallace, 1992, Cointegration and Market Efficiency, Journal of International Money & Finance, 14, 801-821.
[24] Annual reports of state bank of Pakistan (2007-08)
[25] National Accounts of Pakistan (product and Expenditure), Federal Bureau of Statistics, Statistics Division, 1988-89, 1998-1999 and 2008-09 Islamabad.